Gramercy Funds CIO jaunattīstības tirgos, kas investē Krievijas kara laikā, tostarp Ukrainas obligācijās

(Klikšķis šeit lai abonētu biļetenu Delivering Alpha.)

Jaunie tirgi, īpaši Austrumeiropas tirgi, ir satriekti notiekošā Krievijas un Ukrainas konflikta laikā. Tā kā ir ieviestas sankcijas un Krievijai tuvojas stingrais saistību nepildīšanas termiņš aprīlī, investori ir īpaši koncentrējušies uz reģiona valsts parādu — jomu, kurā Gramercy Funds ir specializējies kopš tā dibināšanas 1998. gadā. 

Roberts Kēnigsbergers ir 5.5 miljardu ASV dolāru investīciju kompānijas CIO. Viņš apsēdās ar CNBC Alfa informatīvais izdevums apspriest viņa ieguldījumu Ukrainas obligācijās un to, kāpēc 2022. gada Krievijas defolts ļoti atšķirtos no valsts finanšu krīzes 1998. gadā.

 (Tālāk redzamais ir rediģēts garuma un skaidrības labad. Pilnu video skatiet iepriekš.)

Leslija Pikere: Jūs esat iegādājies Ukrainas obligācijas. Cik daudz jums šobrīd pieder? Un vai varat izskaidrot savu domu par šo ieguldījumu?

Roberts Kēnigsbergers: Par laimi, mums nepiederēja ne Krievija, ne Ukraina, iebrukums notika 24. datumā, un, godīgi sakot, analītika bija vienkārša. Mēs domājām, ka diemžēl iebrukuma iespējamība bija gandrīz monētas mešana. Un toreiz Ukrainas obligācijas tirgoja par 80 centiem, bet Krievijas obligācijas tirgojās no 100 līdz 150. Tāpēc mēs uzskatījām, ka laimīgajā gadījumā, kad nebija iebrukuma, Ukrainai, iespējams, ir 10 punktu augšupvērstā vērtība vai varbūt 50 vai 60 mīnusi. Pēc 24. datuma mēs redzējām aktīvu tirdzniecību, obligāciju tirdzniecību tik zemā līmenī, kā, iespējams, zemu 20. gadu/augstiem pusaudžiem, un tas deva mums iespēju izveidot sākotnējo pozīciju Ukrainā un, godīgi sakot, būt ļoti dinamiskiem ar šo pozīciju. Tāpēc, ka mēs sagaidām, ka šī konflikta otrā pusē, jā, būs ļoti spēcīga un Rietumu labi atbalstīta Ukraina, bet es arī ceru un sagaidītu, ka obligāciju turētāji sadalīs slogu un atveseļošanos. Un mēs esam nākuši klajā ar šo Ukrainas atveseļošanas obligācijas koncepciju, kas galu galā var palīdzēt Ukrainai atvieglot tiltu atpakaļ uz finanšu tirgiem.

Izvēlētājs: Tomēr ko jūs domājat par domu skolu, kas saka, ka jāizvairās no Ukrainas obligācijām, jo ​​pastāv risks, ka Ukraina patiešām kļūs par Krievijas daļu, kas padarītu šo parādu būtībā bezvērtīgu?

Kēnigsbergers: Tas noteikti ir tāds jēdziens, un cerēsim, ka tā nekļūs par Krievijas sastāvdaļu, taču mums ir sena valstu vēsture, kuru vairs nav, bet to parādu uzkrājumi paliek. Prātā nāk pāris – Dienvidslāvija, toreiz. Dienvidslāvijai neizdevās pastāvēt, bet tās parādu krājumus ieguva nākamās republikas, kas radās no tā. Un, kamēr mēs runājam par Krieviju, Padomju Savienība cieta neveiksmi, beidza pastāvēt, bet tās parādsaistības joprojām tika attaisnotas ar parādu restrukturizāciju 99. un 2000. gadā... Mūsu pamata gadījums ir tāds, ka Ukraina turpinās pastāvēt. Mēs nedomājam, ka Krievija to absorbēs. Tai arī turpmāk būs parādsaistības, liela daļa aktīvu un parāda apkalpošanas iespējas, kas tai ir šodien. Protams, tas prasīs daudz laika, lai to atjaunotu, taču es neapgalvotu, ka parāda krājumi ir bezvērtīgi.

Izvēlētājs: Kā šobrīd ir ar parādu krājumiem Krievijā? Vai esat mēģinājis to tirgot gan garajā, gan īsajā pusē? Vai jums tur ir kāds amats?

Kēnigsbergers: Mēs esam pilnīgi nesaistīti ar Krieviju. Mēs neesam bijuši iesaistīti vairākus mēnešus pirms iebrukuma. Kad iebrukuma risks kļuva par kaut ko nozīmīgu, tikai riska un atlīdzības attiecību, asimetrijai vienkārši nebija jēgas. Ziniet, pēc iebrukuma Krievija 2022 ir ļoti atšķirīga no Krievijas 1998.–99. Pēc šī noklusējuma daudzas sāpes, ko Krievija toreiz cieta, ne vienmēr bija pašas radītas. Liela daļa sāpju šodien acīmredzami ir pašas radītas. Bet padomāsim, no apakšas uz augšu un no augšas uz leju, kāpēc Krievijas parādam te nav jēgas. Uz augšu, mēs joprojām dzirdam no klientiem šo priekšstatu par pašnodarbinātiem boikotiem vai sankcijām. Es domāju, ka tehniski tas joprojām ir spēles sākumā, ņemot vērā piedāvājuma apjomu, ko pārdos ETF un kopfondi, un ilgu laiku. [nesaprotams] jaunattīstības tirgus parādu investori laikā, kad caurules ir pārrautas. Un tas, ko es ar to domāju, ir tas, ka bankas pārtrauc tirdzniecību, tās norēķinu caurules – Euroclear, DTC, kas jums ir – nenokārtojas. Tātad, pat ja vēlaties tirgoties, tas kļūs grūti. Atklāti sakot, es redzu, ka tuvojas cunami no apakšas uz augšu, kur ir neelastīgs piedāvājums, un turētājiem tiek likts pārtraukt to turēt pasaulē, kur ir grūti atbrīvoties no tā turēšanas, kas nozīmētu zemākas cenas. 

Un tad no augšas uz leju, kā Krievija izskatīsies "nākamajā dienā?" Un es domāju, ka ir jāatgriežas atpakaļ un jāpaskatās, cik nestabila bija Krievija laikā no mūra sabrukšanas 90. gadu sākumā līdz brīdim, kad vēlāk šajā desmitgadē varu nostiprināja Vladimirs Putins. Tas bija ļoti nervus kutinoši, nācies saprast, kurš konsolidēs varu, ko tas nozīmēs. Un es atceros, piemēram, vecos laikos, kad Jeļcins bija prezidents, man zvanīja no mūsu tirdzniecības nodaļas un teica: "Boriss Jeļcins atrodas slimnīcā", un mums bija jāšķiro. kāpēc viņš bija slimnīcā, jo viena slimnīca bija atskurbšanai un otra bija sirds slimnīca. Un, ja tā bija sirds slimnīca, mums bija patiešām jāuztraucas par to, ko tas nozīmē varai Jeļcina otrā pusē. Un diemžēl es domāju, ka tā mēs esam šodien. Es domāju, daudzi vienkārši saka, ka risinājums Krievijai ir tāds, ka Putina vairs nav. Bet ar Putina beigām kļūtu par sākumu kam? Un tāpēc es domāju no augšas uz leju, ir daudz izaicinājumu, domājot arī par Krievijas parādu.

Izvēlētājs: Kāda, jūsuprāt, ir stingra saistību nepildīšanas iespējamība šajā brīdī līdz 15. aprīlim?

Kēnigsbergers: Tātad saistību neizpilde parasti ir saistīta ar spēju un vēlmi kādam maksāt. Protams, Krievijas gadījumā tie liecina par gatavību maksāt, bet uz kapacitātes vai spēju trūkumu. Un šīs iespējas ne vienmēr ir tāpēc, ka viņiem nav finanšu resursu. Šī iespēja ir tāpēc, ka tehniski viņiem būs ļoti grūti samaksāt... Tas nav pārāk atšķirīgs no Argentīnas, kad Kristīna Kirhnere, manuprāt, ielika gandrīz miljardu dolāru Ņujorkas bankā, bet kopš tiesas. bija teicis Bank of New York: "Jūs to nevarat atļauties obligāciju turētājiem," tas kļuva pazīstams kā tehnisks saistību nepildījums. Tāpēc es domāju, ka ir diezgan iespējams, ka jūs redzēsit defoltu Krievijā neatkarīgi no tā, vai viņi mēģina maksāt vai nē. 

Izvēlētājs: Vai jūs domājat, ka tas būs sāpīgi, tas nosmacēs Krievijas ekonomiku, ja tā nonāks defoltā, vai arī jūs domājat, ka viņi tik un tā neplānoja piekļūt ārvalstu tirgos parādu dēļ? Viņu parādu slodze salīdzinājumā ar citām valstīm ir salīdzinoši maza, tikai USD 20 miljardu parāds ārvalstu valūtā. Vai tas viņiem ir pat tik monumentāls no sankciju viedokļa?

Kēnigsbergers: Es nedomāju, ka parāds un izolācija ir tik monumentāls. Krievija cietīs dziļas ekonomiskās sekas. Šo sankciju ātrums un šo sankciju dziļums ir bezprecedenta. Un vienkārši atmetiet parādu krājumus, es īsti nedomāju, vai viņi maksā vai nē, tas mainīs, vai Krievija nav izolēta ekonomika, kas atšķiras no 1998.-99. Kad viņiem toreiz bija defolta piekļuvi tirgiem. Un patiesībā tā arī notika. 12–13 mēnešu laikā viņi pārstrukturēja Vņešekonombank aizdevumus, kas pēc tam kļuva par Krievijas Federācijas obligācijām, un viņi varēja piekļūt tirgiem. Neatkarīgi no tā, vai viņi maksā vai nemaksā šonedēļ, neatkarīgi no tā, vai viņi maksās aprīļa termiņu, viņi neļaus viņiem piekļūt tirgiem un neatrisinās briesmīgās ekonomiskās sekas, no kurām šī ekonomika cietīs.

Izvēlētājs: Kāda, jūsuprāt, ir plašāka ietekme uz jaunattīstības tirgiem? Indija, Ķīna [ir] galvenie tirdzniecības partneri Krievijai, tāpēc varētu pieņemt, ka gadījumā, ja to ekonomika cieš no tā, tam var būt viļņošanās ietekme uz citiem jaunattīstības tirgiem, protams, arī Eiropu un ASV. Bet mani īpaši interesē vietas, kas atrodas tajā jauno tirgu segmentā, ko esat pētījis. 

Kēnigsbergers: Krievijas un Ukrainas konflikta gadījumā ietekme uz naftas tirgu, es domāju, uzreiz var sākt redzēt ieguvējus un zaudētājus jaunattīstības tirgos. Un EM vienmēr tiek uzskatīts par preču aktīvu klasi. Dažas vietas, piemēram, Meksika, eksportē naftu. Dažas vietas, piemēram, Turcija, importē enerģiju. Tāpēc ir grūti sniegt vispārēju paziņojumu par to, ko tas nozīmēs. To sakot, es uzskatu, ka 24. februāra notikumi pasauli pārsteidza. Neviens nebija pamata gadījums, ka būs iebrukums un arī iebrukums, ko es sauktu par kapitāla I iebrukumu. Varbūt bija paredzēts iebrukums Ukrainas austrumu virzienā. Bet tas visus pārsteidza, un tāpēc viļņošanās efekts, iespējams, pārsteigs cilvēkus. Un es domāju, ka daļa no izaicinājuma šeit ir kumulatīvais efekts, vai ne? Es domāju, ka mēs tikko esam izgājuši cauri globālai pandēmijai, un tagad mēs skavām tieši uz šo karu Ukrainā un tā radītajām sekām.

Izvēlētājs: Nemaz nerunājot par jau pastāvošo inflācijas spiedienu, centrālās bankas paaugstina procentu likmes, kas vēsturiski ir ietekmējušas attīstības tirgus. Ņemot vērā sarežģīto makro fonu, kur jūs to redzat? Kuri ir ieguvēji un kuri zaudētāji?

Kēnigsbergers: Jūs sākat ar naftu, sākat ar precēm, jūs mēģināt izdomāt, kurā pusē varētu būt valsts vai korporācija. Viena no citām lietām, kas var būt mazāk acīmredzama, ir uzskats, ka – un tas ir vispārējs paziņojums, ko man parasti nepatīk izteikt, bet – COVID un šī krīze būs lielāks izaicinājums suverēnām valstīm un to līdzsvaram. lapas, nekā tas varētu būt uzņēmumiem. Tātad, tiklīdz viņi ir sapratuši ieguldījumu ietekmi, valsts uzņēmumi var tikt pakļauti lielākam izaicinājumam, korporācijas var būt drošāka vieta, kur būt, atšķirībā no pagājušā gada, kad mēs redzējām, ka augsta ienesīguma korporācijas jaunattīstības tirgos pārspēja valsts uzņēmumus. Tas bija cita iemesla dēļ, jo augstākas procentu likmes izraisīja zemākas cenas. Bet iedomājieties valdnieku, kuram ir lēmums: “Vai mēs cenas pārnesam uz mūsu sabiedrību, kas nevar atļauties šīs cenas attiecībā uz pārtiku? Vai arī mēs to subsidējam? Un es domāju, ka izvēle būs tāda, ka viņi subsidēs, lai mēģinātu mazināt ietekmi uz savu sabiedrību. To darot, atšķirībā no izstrādātajām tirgus bilancēm, tas radīs stresu tām bilancēm, kuras iepriekš nebija bilancēs no parāda, parāda pret IKP perspektīvas, parāda ilgtspējības perspektīvas. Tā noteikti ir viena no lietām, kam šeit pievērst uzmanību.