Atzinums: Fed solīja sagraut inflāciju ar augstākām likmēm. Tad akciju tirgus pieauga. Lūk, kāpēc. (Tās nav labas ziņas.)

Federālo rezervju sistēma trešdien paaugstināja procentu likmes vēl par 75 bāzes punktiem, neskatoties uz to, ka atzina, ka ekonomikas izaugsme nepārprotami palēninās. Centrālā banka Pauela vadībā atkārtoti uzsvēra, ka mazākās pretestības ceļu labi atspoguļo tā sauktais punktu grafiks: priekšā vēl vairāk kāpumu — līdz federālo fondu likmei 3.75%!

Un tomēr akciju tirgus ir sarīkojis milzīgu ralliju, ko vada uz vērtēšanu jutīgākās un uz risku orientētās aktīvu klases: Nasdaq akcijas.
COMP,
+ 1.08%
un kriptovalūtu.

Tātad … kas pie velna?!

Tas viss ir atkarīgs no tā, kā viens teikums varēja ietekmēt varbūtības sadalījumu, ko investori prognozēja dažādām aktīvu klasēm.
Vai tas izklausās sarežģīti? Paciet mani: tā nav!

Šajā rakstā mēs:

• Sadaliet FOMC sanāksmi un jo īpaši pārrunājiet, kāpēc tā ''viens teikums'' izraisīja tik traku mītiņu.

• Novērtējiet, kur tas mūs atstāj tagad: vai mūzika mainās?

Kāpēc akciju kāpums?

Kad tika publicēts FOMC paziņojums presei, tas izskatījās kā parasti: labi telegrafēts 75 bp pieaugums ar vienīgo nelielu pārsteigumu, ko pārstāvēja vienprātīgs balsojums, neskatoties uz skaidru atzīšanu, ka ekonomikas izaugsme mazinās.

Bet nepagāja pat 15 minūtes pēc preses konferences, uguņošana noskanēja!
Konkrēti, kad Pauels teica: "Tagad mēs esam līmenī, kas kopumā atbilst mūsu neitrālo procentu likmju aprēķiniem, un pēc mūsu pārgājienu cikla priekšlaicīgas ielādes līdz šim mēs turpmāk būsim daudz atkarīgāki no datiem."

Tas ir ļoti svarīgi vairāku iemeslu dēļ.

Neitrālā likme ir dominējošais temps, ar kādu ekonomika nodrošina savu potenciālo IKP pieauguma tempu — bez pārkaršanas vai pārmērīgas atdzišanas. Ar šo 75 bp palielinājumu Pauels mums teica, ka Fed tikko sasniedza neitrālas likmes aplēsi, un līdz ar to no šejienes tie vairs neveicina ekonomikas pārkaršanu.

Bet tas arī nozīmē, ka jebkādi turpmāki palielinājumi nostādīs Fed aktīvi ierobežojošā teritorijā.

Un obligāciju tirgus zina, ka katru reizi, kad Fed pagātnē kļuva par ierobežojošiem, viņi beidzās kaut ko izjaukt.

Līdz trešdienai varējāt būt pilnīgi pārliecināti, ka Fed vienkārši būtu nospiedis akseleratoru — inflācijai ir jāsamazinās; nav vietas niansēm.

Tāpēc žurnālisti uzdeva jautājumus, lai uzzinātu kaut ko par "jaunajiem" virzības norādījumiem. Tas notika apmēram šādi:

Žurnālists: ''Mr. Pauel, obligāciju tirgus nosaka, ka likmes jāsamazina, sākot jau 2023. gada sākumā. Kādi ir jūsu komentāri?''

Pauels: ''Grūti paredzēt likmes pēc sešiem mēnešiem. Mēs būsim pilnībā atkarīgi no datiem.''

Žurnālists: ''Mr. Pauels, nesenā obligāciju un akciju tirgus rallija dēļ finanšu apstākļi ir diezgan atviegloti. Ko tu domā?''

Pauels: ''Atbilstošs finanšu apstākļu līmenis ekonomikā atspoguļosies ar nobīdi, un to ir grūti prognozēt. Mēs būsim pilnībā atkarīgi no datiem.''

Viņš to izdarīja. Viņš pilnībā atteicās no norādījumiem uz priekšu.

Un kas notiek, kad jūs to darāt? Jūs dodat tirgiem zaļo gaismu, lai tie varētu brīvi veidot savu varbūtības sadalījumu visās aktīvu klasēs bez jebkāda enkura — un tas izskaidro milzīgo riska ralliju, kā arī lēcienu plašākā S&P 500.
SPX,
+ 1.21%.

Apskatīsim, kāpēc.

Ja Fed ir tik ļoti atkarīgs no datiem, un būtībā ir viens datu, kas viņiem rūp, tas viss ir atkarīgs no inflācijas attīstības tuvākajā nākotnē, un obligāciju tirgum par to ir ļoti spēcīgs viedoklis.

Izmantojot PCI inflācijas mijmaiņas darījumus, es aprēķināju viena gada uz priekšu, viena gada inflācijas līdzsvara zaudējumus — būtībā sagaidāmo inflāciju no 2023. gada jūlija līdz 2024. gada jūlijam, kas ir attēlota iepriekš redzamajā diagrammā un ir 2.9%.

Atcerieties, ka Fed mērķi (pamats) PCE, kas vēsturiski mēdz būt 30–40 bps zem (pamata) PCI: Būtībā obligāciju tirgus sagaida, ka inflācija ļoti agresīvi palēnināsies un aptuveni sasniegs Fed mērķi jau 2023. gada otrajā pusē!

Tātad, ja Fed vairs nedarbojas autopilotā un tirgiem ir stingrs viedoklis par inflācijas un izaugsmes sabrukumu, viņi var noteikt arī visas pārējās aktīvu kategorijas atbilstoši šim bāzes scenārijam. Tagad tas sāk kļūt skaidrāks, vai ne?

Šis ir mans nestabilitātes regulētā tirgus informācijas panelis (VAMD — šeit ir a īss skaidrotājs) parādījās drīz pēc tam, kad Pauels to izteica viens vienīgs teikums.

Atgādinājums: jo tumšāka krāsa, jo lielāka ir kustība, ņemot vērā svārstīgumu.
Ievērojiet, kā es izcēlu trīs mainīgos, bet sāksim no ASV reālajām likmēm.

Ja Fed negrasās akli saglabāt pārgājienu likmes, bet būs vairāk atkarīga no datiem, atkarībā no viņu domām, ka PCI ātri samazināsies, tirgotājiem ir zaļā gaisma, lai noteiktu niansētāku stingrāku stingrāku ciklu, un līdz ar to viņi joprojām sagaida ierobežojošus reālus. ražu, bet mazāk nekā iepriekš.

Patiešām, piecu gadu uz priekšu, piecu gadu ASV reālās peļņas likmes pieauga par 11 bāzes punktiem un sasniedza zemāko līmeni vairāk nekā divu mēnešu laikā.

Kad reālā peļņa samazinās, uz vērtēšanu jutīgām un uz risku orientētām aktīvu klasēm parasti ir tendence pārspēt.

Tas ir tāpēc, ka robežinflācijas koriģētā peļņa no skaidras naudas USD (bezriska reālā peļņa) kļūst mazāk pievilcīga un (reālā) diskonta likme ilgtermiņa naudas plūsmām kļūst daudz mazāk sodoša.

Tādējādi stimuls dzīties pakaļ riska aktīviem ir lielāks — patiesībā, ievērojot šo stāstījumu, varētu apgalvot, ka “jo riskantāk, jo labāk”.

Šeit ir diagramma, kas parāda ļoti ciešo saistību starp reālo ienesīgumu un akciju tirgus novērtējumiem.

Uzminiet, kuri bija divi trakā tirgus rallija galvenie varoņi? ASV tehnoloģijas un kriptovalūtas.

Bet tagad atbildēsim uz patieso jautājumu: vai šajā milzīgajā mīklā, ko sauc par globālo makro, visi gabali atrodas īstajā vietā, lai pilnībā atbalstītu šo stāstījumu?

Turiet savus trakos zirgus

Īsāk sakot, trakais tirgus rallijs To veicināja Pauels, kurš atteicās no Fed virzības uz priekšu un sāka "pilnas datu atkarības" sezonu. Ņemot vērā obligāciju tirgus stingro viedokli par turpmāko inflāciju un Fed bez autopilota stingrības cikla laikā, investori turpināja un attiecīgi pārcenoja visas pārējās aktīvu klases.

Ja Fed negrasās akli ievest mūs lejupslīdē un ar nosacījumu, ka inflācija strauji palēnināsies, kā noteikts, tad:

• Mazāk pārgājienu tagad, mazāk griezumu vēlāk (līknes paaugstināšanās)

• Zemākas reālās peļņas likmes (Fed neturēs politiku pārāk stingru)

• Riska noskaņojuma virzītas aktīvu klases var palielināties

Tātad, vai jaunais stāstījums iztur globālo makro konsekvences pārbaudi?

Ne īsti. Vēl nē.

Un divu galveno iemeslu dēļ.

1. Šī ir vissvarīgākā inflācijas cīņa, kurā centrālo baņķieri ir iesaistījušies vairāk nekā 35 gadus, un vēsture liecina, ka ar "viegli" ierobežojošu nostāju nepietiks.

Inflācijas pūķa nogalināšana parasti netiek veikta ar mazuļiem, un tas ir noticis dažādās jurisdikcijās un vēsturiskajos apstākļos.

Piemēram: pēdējo reizi inflācija Francijā bija spītīgi augsta, centrālajai bankai bija jāpaaugstina nominālās peļņas likmes (oranžā krāsā) līdz 8% un jāsaglabā tās tur gadiem, lai pazeminātu PCI — daudz vairāk nekā manā aplēse par dominējošo neitrālo likmi. (zils) pie 4.5%.

Pieņemot, ka Fed spēs izstrādāt ievērojami zemāku inflāciju, vienlaikus jau noņemot kāju no gāzes pedāļa, šķiet ļoti optimistiski.

2. Atteikšanās no nākotnes norādījumiem vēl vairāk palielina nepastāvību obligāciju tirgos, un nestabils obligāciju tirgus ir riska aktīvu ienaidnieks.

Pieņemsim, ka nākamais inflācijas rādītājs ir sliktāks nekā gaidīts absolūtos skaitļos, tempā un sastāvā.

Pilnībā no datiem atkarīgai Fed septembrī būs jāapsver 100 bp palielinājums: ļoti iespējams, ka tas atkal radīs haosu tirgos.

Lai gan atteikšanās no nākotnes norādēm varētu būt pareizā monetārās politikas stratēģija šajos nenoteiktajos laikos, kad obligāciju tirgiem nav enkura, implicētajam svārstīgumam būs grūti samazināties.

Un lielāka nepastāvība vienā no lielākajiem, likvīdākajiem tirgiem pasaulē parasti prasa augstākas (ne mazākas) riska prēmijas visur citur.

Rezumējot visu: Fed nevar un neapstāsies, kamēr darbs nav paveikts. Un darbs tiks paveikts tikai tad, kad inflācija būs nogalināta — ar, iespējams, lielu papildu kaitējumu darba tirgum un arī ekonomikai kopumā.

Tātad: turiet savus zirgus.

Alfonso Peccatiello raksta Makro kompass, bezmaksas informatīvais izdevums par finanšu izglītību, makro ieskatiem un investīciju idejām. Viņš bija ING Germany investīciju vadītājs. Sekojiet viņam tālāk Twitter.