Kvantitatīvā pievilkšana drīzumā pieaugs. Ko tas nozīmē tirgiem.

Tagad, kad inflācija ir nikns, Fed samazina šo likviditāti, izmantojot procesu, kas pazīstams kā kvantitatīvā pievilkšana jeb QT. Jūnijā centrālā banka sāka samazināt savu portfeli, ļaujot līdz USD 30 miljardiem valsts kases un USD 17.5 miljardus ar hipotēku nodrošinātiem vērtspapīriem jeb MBS, vai arī atmaksāties, atkārtoti neieguldot ieņēmumus. Daudzums šomēnes dubultosies un faktiski sākas 15. septembrī, jo Valsts kases tiek izpirktas mēneša vidū un mēneša beigās.

QT ir tikpat ambiciozs, cik tā ietekme ir neskaidra. Ar pilnu gāzi bilances stingrākas temps būs daudz agresīvāks nekā agrāk, un tas notiks laikā, kad procentu likmes strauji pieaug. Kas varētu noiet greizi? Potenciāli daudz, iesaka Džozefs Vans, bijušais tirgotājs Fed atvērtā tirgus birojā un Fed Guy emuāra autors un Centrālā banka 101. Vans paskaidro, kas ir likts uz spēles turpmākajā rediģētajā sarunā.

Barrons: Kā risināsies kvantitatīvā stingrība un kā paātrināta izpirkšana ietekmēs tirgu?

Džozefs Vans: Kad ekonomikai neklājās labi, QE izdarīja lejupvērstu spiedienu uz procentu likmēm un palielināja finanšu sistēmas likviditāti. Tagad Fed vēlas padarīt stingrākus finanšu nosacījumus. QT palielina ieguldītājiem pieejamo Valsts kases apjomu, vienlaikus samazinot viņu skaidrās naudas turējumus. Mehāniski ASV Valsts kase emitē jaunu parādu investoram un izmanto emisijas ieņēmumus, lai atmaksātu Fed turētās valsts kases. Fed saņem šo naudu un pēc tam to vienkārši atceļ — pretēji tam, kas notika QE laikā, kad Fed no zila gaisa izveidoja skaidru naudu.

Palielinot obligāciju piedāvājumu tirgū, kas nav ļoti likvīds, un, kad Fed atkāpjoties mainās minimālais pircējs, jūs iegūsit nepastāvību. Tirgi nav noteikuši to, ko tas nozīmē. Mēs, visticamāk, redzēsim augstāku fiksētā ienākuma ienesīgumu. Augstāks ienesīgums ietekmē akcijas dažos veidos. Pastāv portfeļa līdzsvarošanas ietekme, proti, zaudējumi portfeļa obligāciju pusē liktu investoram pārdot dažas akcijas, lai līdzsvarotu. QT arī maina QE risku uz ietekmi, kas radās, kad daudzi investori, kuri meklē peļņu, pārcēlās uz riskantākiem aktīviem vai ilgāka termiņa valsts obligācijām.

Tas notiek laikā, kad Valsts kases emisija ir augsta. Kāpēc tam ir nozīme?

Tirgus cenas nosaka piedāvājums un pieprasījums, un nākamajos gados būs milzīgs valsts kases piedāvājums no diviem avotiem. Pirmkārt, ir budžeta deficīts, ko pārvalda ASV valdība. Lai gan deficīts šogad nedaudz saruks, salīdzinot ar pagājušo gadu, Kongresa budžeta birojs saka, ka pārskatāmā nākotnē valsts kases emisijas trajektorija būtībā ir triljoni dolāru gadā. Otrs papildu piegādes avots ir QT. Kopā tie palielinās Valsts kases piedāvājumu līdz vēsturiski augstam līmenim - aptuveni 1.5 triljoniem ASV dolāru šogad un nākamgad. Pirms Covid neto piedāvājums bija aptuveni 500 miljardi USD.

Pieprasījuma pusē marginālais pircējs mainās, jo Fed izkļūst no Valsts kases un hipotēku tirgus. Riska ieguldījumu fondi tur nav. Fed tur nav. Un bankas tur nav. Mums nebūs jāiet cauri cenu noteikšanas fāzei. Paturiet prātā kontekstu: Valsts kases tirgus likviditāte šobrīd ir vāja. Pastāv zināma nestabilitāte, un tā, visticamāk, tiks saspringta, QT pieaugot.

Runājot par marginālo pircēju, kurš aizpildīs tukšumu, Fed atkāpjoties? Vai šie tirgi var darboties bez Fed?

Es neesmu pārliecināts, kurš būs jaunais pircējs, tāpēc es domāju, ka procentu likmju svārstības varētu būt ievērojamas. Bet jaunus pircējus var ražot, izmantojot politiku. Viens veids ir Valsts kases atpirkšanas programma, kurā Valsts kase kļūst par lielu valsts kases pircēju. Valsts kases departaments nesen izplatīja šo ideju. Vēl viens veids, kā varētu veicināt banku jaunu pirkšanu, ir regulējuma izmaiņas, kurās regulatori samazina banku kapitāla prasības, tādējādi mudinot tās pirkt vairāk valsts parāda.

Taču būtība ir tāda, ka, ja emisiju apjoms pieaug par triljoniem dolāru gadā, ir grūti teikt, ka kādreiz būs pietiekami daudz mazāko pircēju. Mēs esam ieslēgti pasaulē, kur vienmēr būs QE, jo Fed galu galā atkal būs jākļūst par pircēju. Valsts kases emisijas pieaugums ir straujāks, nekā tirgus spēj tikt galā pats.

Ņemiet vērā, ka pēdējo 20 gadu laikā apgrozībā esošo Valsts kases apjoms ir vairāk nekā trīskāršojies, bet vidējais dienas apjoms skaidrās naudas tirgū ir audzis daudz lēnāk. Tas pēc būtības ir nestabils. Tas ir kā stadions, kas turpina augt, kamēr izeju skaits paliek nemainīgs. Kad daudziem cilvēkiem ir jāiziet, kā tas notika 2020. gada martā, tirgū ir problēmas.

Fed amatpersonas saka, ka viņi daudz nezina par to, kā QT spēlēs. Kāpēc ir tā, ka?

QT darbības veids būs atkarīgs no kustīgajām daļām, un liela daļa no tā ir ārpus Fed kontroles. Pirmkārt, pastāv neskaidrība par to, ko izdod Valsts kase. Tas varētu emitēt daudz ilgāka termiņa valsts vērtspapīru, ko tirgum būs grūtāk sagremot, vai arī īsākas valsts iekšējā aizņēmuma parādzīmes, kuras tirgus var vieglāk pārstrādāt. Atkarībā no tā, ko dara Valsts kase, tirgum var nākties sagremot daudz ilgāku laiku, kas būtu graujoši Valsts kases tirgū kur likviditāte jau ir vāja.

Fed nevar kontrolēt arī to, kur parādās likviditāte. Kad Valsts kase emitē jaunus vērtspapīrus, tos var iegādāties skaidras naudas ieguldītāji, piemēram, bankas, vai piesaistītie investori, piemēram, riska ieguldījumu fondi. Kad tos iegādājas piesaistītie investori, nauda, ​​​​kas tiek novirzīta to finansēšanai, visticamāk, nāk no Fed reversā repo līguma jeb RRP — uz nakti kreditēšanas programmas, ko varat uzskatīt par pārmērīgu likviditāti finanšu sistēmā.

Ja no jauna emitētās Valsts kases iegādājas piesaistītie investori, tiek iztukšota likviditāte, kas finanšu sistēmai nav īsti vajadzīga, tāpēc ietekme ir neitrāla. Bet, ja no jauna emitētos vērtspapīrus iegādājas naudas investori, kāds izņem naudu no bankas un izmanto to, lai iegādātos Valsts kases, lai atmaksātu Fed. Tādā gadījumā banku sektors zaudē likviditāti, kas var būt traucējošs, jo iespējams, ka kāds kaut kur ir atkarīgs no šīs likviditātes. Tas notika 2019. gada septembrī, kad atpirkšanas tirgus sagrāba un Fed bija jāpievieno papildu rezerves.

Šķiet, ka jūs uztraucaties, ka atkal kaut kas salūzīs. Kāpēc?

Fed nav iespējams zināt, kā likviditāte tiks izvadīta no finanšu sistēmas. Bet mēs varam paskatīties, kas šodien pērk, un gandrīz viss pirkums nāk no banku sistēmas, atšķirībā no tādām partijām kā riska ieguldījumu fondi. Kopš gada sākuma RRP ir bijis stabils aptuveni 2 triljonu dolāru apmērā. Tāpēc šķiet, ka QT drīzāk izsūks likviditāti no banku sektora, nevis RRP.

Tas ir pretējs tam, ko vēlas Fed. Ierēdņi ir pieņēmuši, ka viņi varētu agresīvi paātrināt QT tempu, jo viņi redz, ka RRP ir daudz likviditātes. Viņi var nesaprast, ka tas, kā likviditāte tiek iztukšota, ir ārpus viņu kontroles. Un šobrīd, kā minēts, tas iziet no banku sistēmas.

Fed priekšsēdētājs Džeroms Pauels jūlijā sacīja, ka QT ilgs no diviem līdz 2½ gadiem. Tas liecina, ka Fed bilance saruks par aptuveni 2.5 triljoniem dolāru. Vai tas ir reāls pieņēmums?

Fed uzskata, ka QT ierobežo tas, cik daudz likviditātes bankām nepieciešams, lai tās labi darbotos. Viņi uzskata, ka bilance varētu samazināties par aptuveni 2.5 triljoniem USD, un tas būtu labi. Bet atcerieties, ka Fed nav lielas kontroles pār to, kā tiek iztukšota likviditāte. Šķiet, ka viņi vēlas, lai banku sektoram būtu vairāk nekā 2 triljonu dolāru rezerves. Pašlaik banku sektorā ir aptuveni 3 triljoni USD. Vienīgais veids, kā QT var turpināties, kā pašlaik tiek prognozēts, ir nodrošināt, ka likviditāte tiek vienmērīgāk izņemta no finanšu sistēmas, kas nozīmē, ka vairāk likviditātes iznāk no RPP salīdzinājumā ar banku sektoru. Ja Fed nevar atrast veidu, kā sasniegt šo līdzsvaru, iespējams, tas būs jāpārtrauc agri. Bet ir veidi, kā viņi var to panākt.

Kas viņi ir?

Ir divi galvenie risinājumi problēmai, kas saistīta ar pārāk lielas likviditātes aizplūšanu no banku sektora, kamēr daudz kas paliek RRP. Pirmkārt, Fed var darīt to, ko tā darīja 2019. gada rudenī, un sākt pirkt daudz valsts iekšējā aizņēmuma parādzīmju. No Fed viedokļa pirkšanas rēķini nav tas pats, kas QE. Tie pamatā apmaina īstermiņa aktīvus pret rezervēm, kas arī ir īstermiņa aktīvi, apzināti pievienojot sistēmai rezerves, neietekmējot procentu likmes.

Otrkārt, un, visticamāk, Fed varētu sadarboties ar Valsts kasi. Ja Valsts kase veic atpirkšanu, izlaižot īsāka termiņa parādzīmes un izmanto ieņēmumus, lai iegādātos kuponus ar ilgāku datumu, tas novirzītu likviditāti no RRP un nonāktu banku sistēmā, jo valsts kases parādzīmes iegādātos naudas tirgus fondi ar turēto naudu. RRP. Tad kuponu pārdevēji Valsts kasei noguldītu līdzekļus komercbankā. Naudas pārvietošana no RRP uz banku sistēmu ļautu Fed turpināt QT, neuztraucoties par likviditātes samazināšanos banku sistēmā.

Vai Fed beigs pārdošanu ar hipotēku nodrošināti vērtspapīri?

Tās plāns ir piesaistīt aģentūru hipotēkas ne vairāk kā 35 miljardu dolāru apmērā mēnesī, taču tā lēš, ka tā spēs veikt tikai aptuveni 25 miljardus USD mēnesī. Atšķirībā no Valsts kases, kuru pamatsumma tiek samaksāta termiņa datumā, hipotekāros kredītus var atmaksāt priekšapmaksā. Piemēram, ja kāds, kuram pieder mājoklis, refinansē, viņš ņem jaunu aizdevumu, lai atmaksātu veco aizdevumu. Pārdodot māju, viņi varētu izmantot ieņēmumus, lai atmaksātu hipotēku. Tas viss palēninās, pieaugot hipotēku likmēm.

MBS pārdošana ir vēl viens Fed rīks, lai padarītu stingrākus finanšu nosacījumus, taču šķiet, ka viņi nevēlas to izmantot. Dažu pēdējo mēnešu laikā mājokļu tirgus ir ievērojami samazinājies. Es varētu iedomāties, ka viņi vēlas redzēt, kā tas notiek, pirms turpinās stingrākus finanšu nosacījumus mājokļu jomā.

Paldies, Džozef.

Rakstīt Liza Beilfusa plkst [e-pasts aizsargāts]